铜的压强(铜的上下游)
铜：上方压力依然存在，关注需求表现
01
概括
1、观点：10月底国内外库存双清，国内社会库存再次回归低位，给铜价带来一定支撑。但基于海外供需格局短期内难以改善以及需求旺季过后国内供给高位、消费旺盛可能难以持续的预期，基本面的上行动力预计会受到限制。此外，海外宏观经济情绪暂时难以乐观，仍将对铜价形成阶段性压力。综上所述，11月沪铜压力依然存在。关注国内下游消费表现及库存变化。如果消费走弱，国内外库存再次增加，低库存支撑减弱，仍存在承压下跌的风险。
2、宏观经济方面：美国经济韧性较强，市场对美联储11月加息预期不高，但可能长期维持高利率。欧洲和美国的经济基本面存在差异。欧洲经济正在走弱，高利率下海外经济走弱的担忧依然存在。美元指数下方有较强支撑，海外宏观压力依然存在。国内经济正在复苏向好，我们将关注政策预期的调整及其对实际需求的传导。
3、基本面：国内方面，供给方面，11月份国内冶炼厂检修减少，加上新投产冶炼厂产能释放，电解铜产量环比或将增加，加上进口补充方面，电解铜原料供应仍将维持在高位。需求方面，在国内政策利好的情况下，预计需求将向好且相对有弹性，但政策传导尚需时日。此外，由于11月已过传统旺季，预计需求增幅有限，下游初加工端旺盛的消费节奏或难以持续。国内去库存阻力加大，未来存在库存过剩的可能性。海外，LME累积库存压力有所缓解，但供需疲弱格局短期内恐不会明显改善。
风险提示：美联储货币政策、欧美经济形势、内需表现等。
02
（一）期货市场
宏观层面，地缘政治风险升温。美国9月零售销售数据和非农就业增长均强于预期。此外，美国9月CPI数据超出预期。通货膨胀很顽固。市场预计美联储将在更长时间内维持高利率。美元指数高位运行，海外宏观压力依然存在。国内经济正在复苏，稳增长政策继续利好。基本面来看，LME库存积累，LME0-3贴水深； 10月中下旬国内下游消费受铜价下跌影响出现反弹，国庆假期后国内社库先增后减。 10月沪铜走势先跌后涨。上、中旬承压走弱，月底企稳反弹。
图1：沪铜主力合约市场走势（元/吨）
数据来源：文华财经、徽商期货研究院
（二）基差及沪伦比
海外，8月以来LME库存持续增加，10月库存积累仍较大。 LME0-3贴水扩大，可能反映出海外供需格局疲软。国内方面，10月份电解铜产量仍维持高位。节后进口货流入增多，国内库存有一定增加，对现货升水构成压力。但在下游消费反弹带动下，10月下旬现货升水有所上升。 3月份，国内电解铜现货升水呈现先降后升的走势。
图2：国内铜期货现货价格及基差走势（元/吨）
图3：LME铜3个月收盘价，现货/升水/贴水（美元/吨）
数据来源：通化顺iFind、徽商期货研究院
内外宏观政策周期仍存在分化。此外，欧洲受高利率影响需求疲软，而国内稳增长政策逐步落实，经济正在复苏。在上述因素的综合作用下，10月份铜价维持内强外弱的走势。沪铜表现好于伦铜，沪伦比上涨。预计11月将维持在高位。
图4：沪伦内外交易比例
数据来源：通化顺iFind、徽商期货研究院
03
宏观因素分析
（一）欧美经济表现分化。市场对美联储加息的预期有所降温，但高利率可能会持续。
经济方面，美国9月零售额环比增长0.7%，远超市场预期的0.2%。前值向上修正为0.8%，同比增长3.8%；剔除汽车销售后，9月核心零售额环比增长0.6%。 %，预期值为0.3%，前值为0.9%，同比增长3.2%。美国10月Markit制造业PMI初值为50，创六个月新高，超出预期49.5，前值为49.8；服务业PMI初值为50.9，创三个月新高，超出预期49.9，前值为50.1。多项指标数据显示，美国经济基本面相对坚韧。相比之下，欧洲经济表现疲软。欧元区10月制造业PMI初值为43.1，低于9月的43.4，为近三个月最高水平。低的；服务业PMI初值为47.8，创32个月新低。就业方面，美国9月经季节调整后非农就业人数增加33.6万人，为2023年1月以来最大增幅，预计增加17万人。前值由增加18.7万上修为增加22.7万；美国9月平均小时工资环比上涨0.2%，预期上涨0.3%，前值上涨0.2%；同比上涨4.2%，预期上涨4.3%，前值上涨4.3%。美国就业市场虽然降温，但依然强劲，整体表现超出预期。通胀方面，美国9月CPI同比上涨3.7%，与上月持平，超出预期的3.6%。环比增速由上月的0.6%放缓至0.4%，超出预期的0.3%，凸显通胀的顽固性。
总体而言，美国经济相对有弹性。尽管市场对美联储11月加息不太乐观，但较长时间维持高利率的预期依然存在。欧美经济基本面存在分歧，欧洲经济走弱仍存担忧。美元指数下方有较强支撑，海外宏观压力依然存在。
图5：美元指数与美债收益率
图6：美国CPI数据
数据来源：通化顺iFind、徽商期货研究院
（二）国内经济基本面企稳回升，稳增长政策持续出台。
三季度国内经济增长超预期，距离实现全年经济增长目标越来越近。初步测算，前三季度国内生产总值（GDP）913.027亿元，按可比价格计算同比增长5.2%。分季度看，一季度同比增长4.5%，二季度增长6.3%，三季度增长4.9%。此外，1-9月，全国固定资产投资37.50万亿元，同比增长3.1%；社会消费品零售总额342.107亿元，同比增长6.8%；规模以上工业增加值增长4.0%。前三季度多项经济指标保持增长，房地产行业仍处于缓慢探底阶段。
国内稳增长政策继续有力。 10月24日，第十四届全国人民代表大会常务委员会第六次会议表决通过全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议。中央政府将于今年四季度增发1万亿元2023年国债。新增国债将全部通过转移支付安排给地方政府，重点支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，全面提高我国抵御自然灾害的能力。
总体来看，三季度国内大部分经济指标表现良好，稳增长政策继续落实。后续关注政策预期的调整和落实。此外，市场信心的巩固仍有待观察，政策传导至终端需求尚需时日。
04
基本面分析
（一）供给端：电解铜供给维持高位
1、铜矿：北炼厂粗炼产能扩大，原料需求增加，铜精矿TC存在下行压力
在新铜精矿产能投产的背景下，尽管今年以来南美矿区仍出现阶段性扰动，但全球铜矿石供应总体呈现增长趋势。 ICSG数据显示，2023年1-8月全球铜精矿累计产量1450.9万吨，累计同比增长1.54%。国内铜精矿供应主要依赖进口。 1-9月，我国铜精矿累计进口量2035.39万吨，累计同比增长7.5%。其中，8月单月进口量创年内新高，9月环比回落。在铜精矿供应宽松的背景下，上半年铜精矿加工费TC升至高位。据SMM消息，CSPT团队于9月下旬最终确定2023年第四季度现货铜精矿采购指导加工费为95美元/吨、9.5美分/磅，与第三季度持平。四季度，国内北方冶炼厂粗炼产能扩张，加上冬储启动，炼厂对原材料的需求增加，可能导致铜精矿供需趋紧。 10月以来，铜精矿TC现货加工费已从高位回落，未来或将继续下降。压力。
图7：国内铜精矿进口量（万吨）
图8：铜精矿加工费TC（美元/吨）
2、电解铜：11月国内产量或将恢复高位，进口也将维持在较高水平。
从产量来看，今年以来，国内电解铜月产量保持在较高水平。据SMM数据显示，9月国内电解铜产量超预期，录得101.2万吨，环比增长2.3%，同比增长11.3%。 10月份，由于3家冶炼厂有检修计划，且不少冶炼厂因假期负荷较9月份略有下降，产量可能较上月小幅下降至99.6万吨。不过，随着新投产炼厂产量释放，11月产量或将重返100万吨以上。进口方面，9月份我国进口精炼铜32.81万吨，环比增长0.82%，同比下降6.39%； 1-9月累计进口量248.67万吨，累计同比下降8.47%。随着沪伦比上升，现货进口利润扩大，9月进口量环比增加。根据此前对沪伦比的分析，10月和11月强弱格局或将延续，进口量或将维持在较高水平。总体来看，预计11月份国内电解铜产量和进口量将维持高位。潜在的干扰因素包括铜精矿加工费TC下行压力以及副产硫酸价格可能下跌导致冶炼利润缩水。
图9：国内电解铜产量（万吨）
图10：中国电解铜进口量（万吨）
数据来源：同花顺iFind、SMM、徽商期货研究院
3、废铜：精废价差回落至低位，废铜经济性消失。
今年以来，废铜供需呈现阶段性偏紧格局。 1-9月，SMM测算累计废铜产量86.65万吨。 1-9月，废铜进口总量144.83万吨，同比增长6.64%。在废铜供需紧张的情况下，废铜价格较为坚挺。 10月份铜价下跌，精废价差持续收窄，跌破合理价差。废铜的经济性消失，下游电缆企业对细铜杆的需求增加。若四季度废铜供需紧张局面持续，则在铜价走弱时仍将为精炼铜消费提供一定支撑。
图11：国内废铜进口量（吨；%）
图12：精废价差（元/吨）
数据来源：同花顺iFind、SMM、徽商期货研究院
（2）需求端：10月精炼铜杆消费明显复苏，可持续性存疑
国庆假期后，精炼铜杆消费持续恢复。 SMM统计精炼铜杆周开工率连续三周大幅回升。截至10月20日，周开工率录得85.48%，创2021年6月以来新高。10月精炼铜杆消费大幅增长主要受三个因素推动：一是铜价下跌，价差精炼铜杆产量跌破合理水平，再生铜杆经济性消失，刺激精炼铜杆消费；二是传统消费旺季的支撑；三是受国庆假期部分精炼铜杆企业减产影响，公司成品库存处于较低水平。节后下游订单增多，铜杆厂库存不足，需加大生产赶订单。据SMM调研，就以上三方面因素而言，铜价下跌以及精炼铜杆价差缩小是提振10月份精炼铜杆消费的主要原因。虽然10月下游电线电缆、漆包线行业铜杆需求均出现增长，但据SMM调研的电缆、漆包线企业反馈，当前旺季订单增幅处于正常水平与往年水平持平，下游出货节奏不快。精铜杆企业担心，本次订单激增可能是透支了部分未来订单。后续订单能否延续强势格局存疑。
总体来看，终端需求仍呈现行业分化格局。 10月旺季终端订单有一定增长。精炼铜杆等部分下游加工行业开工率大幅增长，主要是受铜价下跌和精废价差缩小带动。后续随着旺季过去，在终端需求增幅有限的预期下，11月消费能否持续强劲仍有待观察，需谨慎。
图13：国内电解铜杆周开工率（%）
数据来源：SMM、徽商期货研究院
(3) 库存
期货库存方面，截至10月27日，全球三大交易所铜库存总计24.05万吨。 10月份，LME库存及上交所库存呈现先增后减的格局。其中，月内随着进口窗口开启，LME库存累计增速放缓，月末高位回落。 10月底库存较9月底仍有一定幅度增加；前期库存在国庆假期后明显增加，并受到月底下游消费的提振。库存由增转减，10月底库存较9月底持稳或小幅下降。
国内社会国库方面，截至10月27日，SMM统计电解铜社会国库（不含保税区）为6.8万吨。 10月份，社会国库也先升后降。月底又回到年内低位。 11月份国内供应量相对较高。显然，需求旺季过去后消费能否保持强劲存疑，后续去库存的阻力可能加大。
图14：全球交易所铜库存（万吨）
图15：国内电解铜社会库存（万吨）
数据来源：同花顺iFind、SMM、徽商期货研究院
05
总结与展望
从宏观角度看，美国经济相对有韧性，市场对美联储11月加息不是很乐观，但可能会在较长时间内维持高利率。欧洲和美国的经济基本面存在差异。欧洲经济正在走弱，高利率下海外经济走弱的担忧依然存在。美元指数下方有较强支撑，海外宏观压力依然存在。国内经济正在复苏向好，我们将关注政策预期的调整及其对实际需求的传导。基本面来看，国内方面，供给方面，11月份国内冶炼厂检修减少，加上新投产冶炼厂产能释放，电解铜产量环比或将增加，加上进口补充方面，电解铜原料供应仍将维持在高位。需求方面，在国内政策利好的情况下，预计需求将向好且相对有弹性，但政策传导尚需时日。此外，由于11月已过传统旺季，预计需求增幅有限，下游初加工端旺盛的消费节奏或难以持续。国内去库存阻力加大，未来存在库存过剩的可能性。海外，LME累积库存压力有所缓解，但供需疲弱格局短期内恐不会明显改善。
综上所述，10月底国内外库存均告耗尽，国内社会库存再次回归低位，给铜价带来一定支撑。但基于海外供需格局短期内难以改善以及需求旺季过后国内供给高位、消费旺盛可能难以持续的预期，基本面的上行动力预计会受到限制。此外，海外宏观经济情绪暂时难以乐观，仍将对铜价形成阶段性压力。综上所述，11月沪铜压力依然存在。关注国内下游消费表现及库存变化。如果消费走弱，国内外库存再次增加，低库存支撑减弱，仍存在承压下跌的风险。
风险提示：美联储货币政策、欧美经济形势、内需表现等。
温馨提示：投资有风险，请谨慎选择。